Deregulierung -Triebfeder für die Finanzkrise?

Das Pendel schwingt zurück

Der Druck in Richtung Deregulierung war eine Triebfeder für die Finanzkrise. Das sagt Daron Acemoglu, Professor des Massachusetts Institutes of Technology.
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Immer wieder haben Politiker die Märkte mit Gesetzen zu zähmen versucht. Bisher waren sie aber zu wenig konsequent. Denn inzwischen weiß man: Eine strenge Aufsicht gilt als beste Krisenprophylaxe. Aber gerade das unentschlossene Hin und Her aus Regulierung und Deregulierung hat immer wieder zu großen Finanz- und Wirtschaftskrisen geführt.

Pendel folgen einer einfachen Gesetzmäßigkeit: Sie schwingen erst eine Weile in die eine Richtung und schlagen dann in genau die entgegengesetzte aus. In der Physik überrascht das keinen Menschen. Wohl aber, wenn dasselbe in einem Bereich passiert, der weniger von den Regeln der Naturwissenschaft angetrieben wird, sondern von Menschen, so wie Politik oder Finanzmärkte. Auch die sind wie ein großes Pendel, weil der Mensch seit je her versucht, sie zu steuern: Erst lässt er ihnen freien Lauf, dann bekommt er es mit der Angst zu tun und zügelt sie. Dann will er wieder mehr Dynamik und lässt ihnen wieder freien Lauf. So kam es zum steten Hin und Her zwischen politischer Regulierung und Deregulierung, das die Finanzmärkte immer wieder in die Extreme getrieben hat.

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„Der Druck in Richtung Deregulierung“, so drückt es Daron Acemoglu, Professor des renommierten Massachusetts Institutes of Technology aus, „war eine Triebfeder für die Finanzkrise.“ Er sei der zentrale Auslöser für Kreditvergabe-Exzesse, wachsende Schulden und Auswüchse am Immobilienmarkt gewesen. Und genau dieser „Boom bei Krediten ist der verlässlichste Einzelindikator für Finanzkrisen“, argumentiert das Ökonomenduo Moritz Schularick und Alan M. Taylor aus Berlin und Kalifornien, das sämtliche Krisen in Industrieländern seit 1870 untersucht hat.

Man fragt sich gelegentlich, warum es so schwer ist, die Märkte eine Mitte finden zu lassen. Beim Blick auf das Pendel versteht man: Die Mitte, das ist der Stillstand. Für Politiker und Ökonomen aber zählt Wachstum, und am besten wuchsen Märkte immer dann, wenn man ihnen viele Freiheiten ließ, das galt schon in den vorigen Jahrhunderten und das belegten auch die 80er Jahre, die Wachstumsjahre – so zumindest lautete die landläufige Ökonomenmeinung bis vor Kurzem. Die Erkenntnisse aus der jüngsten Finanzkrise allerdings belegen genau das Gegenteil.

Sie sagen: Die Krise konnte nur deshalb entstehen und eine solche Wucht entwickeln, weil Politiker rund um die Welt zuletzt in den 80er und 90er Jahren die Märkte mit Macht deregulierten und so einer gigantischen Geldvermehrung – und eben Kreditvergabe – Vorschub leisteten. Die Regierenden von Ronald Reagan über Margaret Thatcher bis Helmut Kohl und Gerhard Schröder – sie alle haben die Regeln für Banken und Wertpapiergeschäfte gelockert. Sie haben den Staatseinfluss auf Banken zurückgedrängt, haben Marktbeschränkungen aufgehoben, Aufsichtsbehörden geschwächt und Kapitalverkehrskontrollen zwischen den Ländern abgebaut. Sie haben Kredite mit variablen Zinssätzen erlaubt und Steuern auf Börsengeschäfte abgeschafft.

Das führte dazu, dass immer mehr Geld um die Welt vagabundierte und dass sich Finanzkonglomerate bildeten, die das Gesicht der Bankenwelt veränderten: Banken gaben nicht mehr vornehmlich langfristige Kredite an Firmen und Privatleute aus, sondern finanzierten immer gewagtere Wertpapiergeschäfte auf Pump. Das Investmentbanking gewann an Gewicht. Zudem liehen die Banken den Staaten immer mehr Geld, denn die steigerten ihre Ausgaben in dieser Zeit enorm und finanzierten darüber das Wachstum ihrer Wirtschaften. Die Banken eröffneten sich dadurch ein neues Geschäftsfeld, bei dem die Renditen ungeahnt hoch waren – die Risiken allerdings auch. Viele Jahre ging das gut, bis jetzt.

Inzwischen sagen Ökonomen mehrheitlich: Hätte es eine strengere Aufsicht der Märkte gegeben, wäre die Krise so schlimm nicht ausgefallen. Tatsächlich erkannten Studien Zusammenhänge wie die der Wirtschaftsprofessorin Lucrezia Reichlin, die ehemals Forschungsdirektorin der Europäischen Zentralbank war: „Je laxer die Bankenaufsicht eines Landes war, desto stärker schlug die Krise durch.“ Ihre Vermutung: unregulierte Banken gehen höhere Risiken ein. Das gibt nun vielen zu denken.

Denn bis zu den 80er Jahren galt noch die strenge Regulierung als Credo. Es waren im Wesentlichen die Lehren, die Politiker aus der großen Weltwirtschaftskrise in den 20er Jahren gezogen hatten, nach der sie die Finanzmärkte erstmals unter strikte Kontrolle stellten. Bis dahin entwickelten sich organisierte Kapitalmärkte vornehmlich rund um das Treiben der Kaufleute. Die handelten nicht nur mit Gütern, sondern auch mit Wertpapieren, mit denen sie sich gegenseitig Kredit gaben und Ansprüche sicherten. So finanzierten sie einander das Geschäftswachstum. Zwar erlitten dabei auch immer wieder Händler Schiffbruch, aber das waren Krisen im sehr kleinen Stil. Zu Beginn des 20. Jahrhunderts aber änderten sich die Bedingungen des Kapitalmarkts: Das Spekulieren wurde zum Massenphänomen.

Foto:Tim Wegner/laif

Plötzlich kauften nicht nur Begüterte Aktien, sondern Jedermann, zumindest in den USA. Aus 200.000 Wertpapierbesitzern im Jahr 1914 wurden bis 1918 über 20 Millionen, weil sich immer mehr von den steigenden Kursen anstecken ließen. Alle wollten nun damit gewinnen, viele Bürger nahmen sogar Kredite auf, um beim Börsenhype dabei zu sein. So floss immer mehr Geld an die Börsen und die Aktionäre blähten im übertriebenen Optimismus eine gigantische Kursblase auf. Es gibt die Mär, dass Rockefeller, damals einer der reichsten Männer der Welt, aus dem Aktienmarkt ausstieg, als sein Schuhputzer begann, ihm Aktientipps zu geben. Andere Reiche taten es ihm nach, das war der Anfang vom großen Crash. Und der globalen Depression.

Für den amerikanischen Präsidenten Franklin D. Roosevelt, der mit den Folgen des Crashs kämpfte, war klar: Während Großanleger mit Insidergeschäften reich geworden waren, hatten viele Kleinanleger aus Unkenntnis an der Börse ihr Geld verloren. Eine Marktaufsicht und mehr Berichtspflichten für Unternehmen sollten also verhindern, dass es eine Krise dieses Ausmaßes jemals wieder geben würde. So entstand die Behörde SEC, die bis heute den Börsenhandel regelt und Vorbild für viele Aufsichtsbehörden in der Welt ist. Tatsächlich wurde sie zur schlagkräftigen Finanzaufsicht und die Regierung stellte ihr Gesetze zur Seite, um die Spekulation zu regulieren. Das hielt die Märkte lange in Schach.

Für Europa galten die strengen Regeln zunächst noch nicht. So brachte denn auch eine neue Welle der Übertreibung das Finanzgefüge auf dem alten Kontinent ins Wanken. Letztlich lösten auch hier wieder übermäßige Kredite die nächste große Finanzkrise aus: die Kriegsanleihen für den Zweiten Weltkrieg. Ohne das Geld der Bevölkerung hätten sich die Staaten den Krieg überhaupt nicht leisten können. Und auch in Europa begann nach dem Krieg das Zeitalter der Regulierung, der Geist von Bretton Woods ging um die Welt: 44 Staaten einigten sich in der US-amerikanischen Stadt auf das System fester Wechselkurse mit dem Dollar als Leitwährung, die mit Gold hinterlegt war. Jedes Land musste seine eigene Währung ebenfalls mit Gold hinterlegen; das sollte verhindern, dass Staaten erneut übermäßig Schulden aufbauen konnten.

Tatsächlich stabilisierte es die Volkswirtschaften nach dem Krieg. In den 50er und 60er Jahren waren große Finanzkrisen so selten wie nie. Doch langfristig hielt das Bretton-Woods-System die unterschiedlichen Geschwindigkeiten nicht aus, mit denen die Volkswirtschaften wuchsen. Dadurch ergaben sich Ungleichgewichte in den Zahlungsbilanzen, die sich in der Währung hätten widerspiegeln müssen. Ausgerechnet Amerika brachte das System der Goldbindung schließlich zu Fall: Um den Vietnamkrieg zu finanzieren, gab Präsident Lyndon B. Johnson enorme Summen aus und heizte die Inflation an, damit schwand das Vertrauen in den Dollar. Sein Nachfolger Richard Nixon stoppte dann die Eintauschbarkeit von Dollar in Gold, damit war die Kopplung des Geldes an reale Werte aufgehoben. Mitte der 70er Jahre gaben die Staaten das Bretton-Woods-Abkommen auf, alle Regierungen konnten ihre Währungen wieder abwerten, wenn sie im Ausland zu viel Schulden gemacht hatten. Das große Geldschöpfen hatte begonnen.

Und es nahm ab den 80er Jahren richtig Fahrt auf, mit der Globalisierung. Einerseits bauten sich dadurch die internationalen Finanzmärkte zügig aus, der Devisenhandel blühte und das länderübergreifende Kreditgeschäft wuchs. Andererseits nahmen Regierungen immer höhere Kredite auf. Aus Angst, im weltweiten Wettbewerb abgehängt zu werden, pumpten sie Geld in ihre Wirtschaften, um konkurrenzfähig zu werden oder zu bleiben. Parallel dazu ließen vor allem Amerika und europäische Staaten den Finanzmärkten und ihren Akteuren mehr Freiheiten: Die Bankenaufsicht wurde ausgedünnt, die Branche erfand eine Vielzahl von Finanzderivaten, die plötzlich über die Kapitalmärkte schwappten – auch die Bundesregierung erlaubte in der Agenda 2010 und mit dem „Konzept zur Förderung des Finanzmarktes“ die Verbriefung von Krediten – und mehr Spekulationsgeschäfte auf Kredit waren erlaubt.

„Überflüssige Hürden“ habe er beseitigt, so pries Präsident Clinton 1994 sein neues Bankengesetz. „Die neuen Regeln machen uns wirtschaftlich stärker, effizienter und sind gut für die Verbraucher“, meinte er damals. Denn freiere Finanzmärkte würden mehr Wachstum schaffen, weniger Inflation und Arbeitslosigkeit. George W. Bush machte in diesem Sinne weiter, seit 2004 konnten Investmentbanken sogar Kredite in unbegrenzter Höhe auf Pump finanzieren. Liberale Ökonomen, der Internationale Währungsfonds und die Weltbank – alle machten sich bis 2008 für die Deregulierung stark. Plötzlich galten die Finanzmärkte als fünfte Gewalt im Staate und Investoren mussten sich nicht mehr nach Regierungsvorgaben richten – sondern die Politiker sich nach den Interessen der Investoren. Von einer regelrechten „Deregulierungsideologie“ sprechen Kritiker heute, die Volkswirte begründeten sie mit ihrer Annahme: Mehr Wettbewerb führe dazu, dass jeder Marktteilnehmer seine Eigeninteressen ausleben könne und dass die Wirtschaft dadurch besser und stärker werde. Gegenstimmen wie die des Nobelpreisträgers Joseph Stiglitz verhallten ungehört.

Etliche Staaten in Lateinamerika und in Asien übernahmen sich in dieser Zeit und schlidderten in die Pleite. Dass es in den Industrienationen bis 2008 keine großen Krisen gab, lag daran, dass sie immer wieder kleinere Abwehrmaßnahmen starteten und zum Beispiel strengere Eigenkapitalrichtlinien für Banken durchsetzten. Und dass übermäßiges Vertrauen in die Märkte noch deren Selbstheilungskräfte freisetzte. Letztlich aber führte all das nur dazu, dass die Krise von 2008 und die jetzige umso schlimmer ausfielen.

Wie weit schlägt das Pendel aus, muss erst die Staatspleitenwelle über Europa fegen und der Euro zerbrechen? Können und wollen unsere Politiker starke Regeln setzen, damit das Pendel wieder zurückschwingt? Währungen sind immer nur ein Experiment, Regierungen auch. Ob entfesselt oder gezähmt, den Markt hat noch nichts dauerhaft außer Kraft gesetzt. Das Pendel schwingt weiter – so oder so.

Nadine Oberhuber
Nadine Oberhuber ist seit gut zehn Jahren Redakteurin für Wirtschaft und Finanzen und schreibt gern über Themen rund ums Geld – wie man es bekommt und es behält. Oder darüber, was unser Geldsystem zusammenhält. Sie schreibt vor allem für „Die ZEIT“ und die „Frankfurter Allgemeine Sonntagszeitung“ sowie für verschiedene Wirtschafts- und Technik-Magazine...

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